主題: 巴曙松研究員2009-5-24討論要點，平安證券記錄，未經(jīng)本人審閱
　　1、 經(jīng)濟指標表現(xiàn)經(jīng)濟恢復
　　08年的戲劇性轉(zhuǎn)變后，09年也同樣處于戲劇性轉(zhuǎn)變。目前擔憂的通縮很可能再次轉(zhuǎn)變，認為4季度GDP轉(zhuǎn)變有可能達到9%以上。
　　1.1 高速的信貸投放
　　國有銀行(6大行，占基建投資6成到8成)大力信貸投放使得經(jīng)濟好轉(zhuǎn)可能性較大，1到3月4.58萬億的信貸投放，高于07年1.2倍。對于4月份的下滑，沒有什么大的影響。

　　1.2 PMI采購經(jīng)理人指數(shù)，延續(xù)好轉(zhuǎn)

　　11月份以來賡續(xù)好轉(zhuǎn)，3月份超過50后，反映金融擴張、企業(yè)采購的持續(xù)好轉(zhuǎn)，對于目前的好轉(zhuǎn)重要是環(huán)比的改善，同比仍然較低的題目，認為目前宣布的數(shù)據(jù)，同比有肯定的瑕玷，前期基數(shù)較高造成誤解。比如去年的4季度GDP的6.4，今年一季度的6.1，但環(huán)比上已經(jīng)超過7%。

　　1.3 用電量繼承負增加

　　一樣平常認為用電量比較可靠，但目前的情況看，用電量一方面在環(huán)比漸漸改善，另外，發(fā)電量負值也應考慮結(jié)構(gòu)性題目。由于受沖擊較大的行業(yè)重要是用電量較大的行業(yè)，有色、采掘、鋼鐵，對能耗影響比較大，導致用電量恢復比較慢。另一方面，企業(yè)角度看，關停并轉(zhuǎn)首先集中在小公司，這些公司一樣平常能耗大，從而也使得發(fā)電量數(shù)據(jù)看起來不夠?qū)懸?。最后，歷史上看，用電量自己波幅也較大，與GDP也不完全相干。

　　目前巴博團體上相對樂觀，對經(jīng)濟持樂觀態(tài)度。

　　2、 美國面臨的題目是去杠桿化，中國是再杠桿化，這是中國經(jīng)濟恢復的重要動力。

　　去年以來始終強調(diào)，中國在杠桿化將帶來投資機會。美國屬于杠桿化過高階段，必要繼承去杠桿化，仍處于進步儲蓄率狀況，居民部門負債水平必要繼承降低，中國剛好相反。去年末3.9萬億的信貸對應21萬億的儲蓄，杠桿率過低。

　　比如，部分知識密集型企業(yè)之前一向難以得到信貸，由于國內(nèi)多數(shù)銀行處于當鋪條理，仍有充足的空間，之前信貸必要肯定抵押，但并不是什么企業(yè)都有抵押品，這類知識密集型企業(yè)便不能獲得信貸。這些成功的企業(yè)實質(zhì)上在零杠桿下成長的，負債水平的進步將利于經(jīng)濟的發(fā)展，從而另一角度看，中國銀行業(yè)的發(fā)展空間十分偉大。

　　3、 關于大小非題目

　　大小非減持屬于特定條件下的舉動，即信貸難以獲得，寄托大小非減持資金填補實業(yè)或銀行信貸緊縮，屬于去年特別經(jīng)濟環(huán)境下的產(chǎn)物。去年下半年的信貸周期下行過程中，這種減持舉動存在賡續(xù)自我強化的過程。即銀行信貸緊縮---企業(yè)減持—減持導致股價下跌---股價下跌導致資產(chǎn)縮水---信貸緊縮---減持。反過來也是同樣的過程，目前浙江地區(qū)民間信貸利率已經(jīng)顯明好轉(zhuǎn)，綜合看，我們目前判斷信貸周期擴伸開始，再杠桿化可能繼承。

　　4、 對積極財政政策和適度寬松貨幣政策的解讀

　　積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策是許多年不提的，反映政策面寬松動向。其中9500億財政政策，以及遠超過現(xiàn)實經(jīng)濟增加必要的信貸數(shù)量----寬松的貨幣政策都是罕見的。年初政府目標是Cpi4%以內(nèi)，GDP達到8%，12% 的信貸增加。但現(xiàn)實投放是前4月5.17萬億，假如全年投放7萬億，信貸投放將達到23%。

　　而按照之前投放較快的年度，一季度占去全年的一半，那么全年信貸投放增速將達到28%左右;

　　假如隨后每月信貸投放假如達到6千億，全年10萬億將是建國以來信貸投放最多的一年。

　　市場關注美國的信貸投放，美元去年以來信貸投放9%左右，但與中國投放相比，現(xiàn)實上不高的，中國才是最積極的實施貨幣政策的國家。

　　5、 關于通貨膨脹

　　通貨膨脹將不以傳統(tǒng)的表現(xiàn)體例表現(xiàn)。之前看通脹重要是看CPI和PPI。大家預期賡續(xù)投放的貨幣將導致長期通脹，但現(xiàn)實看，通常使用的CPI和PPI，現(xiàn)實上不可靠，難以實現(xiàn)大家預期。對于CPI，糧食等相干成品占比較大，農(nóng)產(chǎn)品價格處于下行周期中，導致CPI處于下行過程，從而并沒有很好的反映通脹。PPI則取決于進口的原材料價格，中國的采購不會把這些商品拉起來，CPI和PPI都將處于低端，中國CPI和PPI觀察的通脹不會很大。

　　但大量的信貸投放必然要表現(xiàn)，因為全球處于衰退之中，可貿(mào)易品不會是通脹的表現(xiàn)點，將表現(xiàn)在不可貿(mào)易品上，如鐵公基、酒店、房地產(chǎn)、金融資產(chǎn)等，這些不可貿(mào)易品價格將出現(xiàn)上升，從這種角度看，房地產(chǎn)的復蘇不是無意的，是貨幣政策的一個反映。

　　綜合看，08年持有現(xiàn)金是合適的，但09年則不肯定適宜。

　　6、 關于銀行不良資產(chǎn)

　　目前A股市場，剔除銀行后動態(tài)市盈率25倍，處于中等水平，銀行對團體市盈率的拉拽作用很大，假如認為一季度業(yè)績是全年最低，那么環(huán)比敏捷改善將拉低動態(tài)市盈率。市場因此擔憂銀行壞賬是否出現(xiàn)。

　　銀監(jiān)會認為信貸投放超過20%，銀行不良資產(chǎn)將不可避免。即便如此，仍將實施寬松信貸政策，由于任何政策不會有利無害，兩害相權(quán)取其輕，必須加大信貸投放刺激經(jīng)濟恢復，期望企業(yè)能夠熬過危急，并漸漸好轉(zhuǎn)從而將貸款質(zhì)量改善。

　　客觀上，只要沒有大幅減息(小我認為不減息)，銀行業(yè)績將持續(xù)回升。而現(xiàn)實上目前的利率已經(jīng)見底，銀行業(yè)業(yè)績很可能已經(jīng)見底。由于目前的利率與國外的利率并不是指統(tǒng)一個東西，國外宣布的接近0利率現(xiàn)實是銀行間利率，也叫批發(fā)利率，而國內(nèi)是零售利率。從可比的角度看，國內(nèi)銀行的掛牌利率實質(zhì)上已經(jīng)低于零利率國家銀行的掛牌利率，降息空間有限。

　　而對于中小企業(yè)貸款仍然沒有改動的題目。目前重要是大型銀行對央企或基礎設施投放，隨著投放的進行，中小企業(yè)信貸環(huán)境好轉(zhuǎn)業(yè)也將表現(xiàn)。如去年4季度的項目到今年4月份奏效。堅持認為09年現(xiàn)實上大布局之年。一方面經(jīng)過沖擊后的中國部分行業(yè)可能面臨特別很是好的發(fā)展機會，重要是由于國外公司受到的沖擊過大，典型的如汽車行業(yè);同時新的沖擊后，經(jīng)濟發(fā)展必要新的增加點，如歷史上的基礎設施、房改等，后續(xù)也將出現(xiàn)新的增加點;經(jīng)過危急后，市場實質(zhì)上已經(jīng)主動鐫汰了一部分企業(yè)，存留的企業(yè)具有肯定競爭力。

　　提問：

　　對美元題目

　　不存在大幅貶值可能，相對比較的題目，歐洲更糟。另外美國儲蓄還在繼承，全球貿(mào)易模式也沒有大的改變，美元地位仍然不會轉(zhuǎn)變太大，發(fā)展中國家經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整仍不到位。

　　大量投資是否會過剩

　　負的CPI使得收入增速現(xiàn)實上更快，消耗增速也是更快的;

　　大型基礎設施完美未必是與消耗相互抵消的，也可以促進消耗，對投資有帶動作用，目前的投資現(xiàn)實上投資于加工制造業(yè)的并不大。

　　房地產(chǎn)狀態(tài)

　　今年二三月以來，北京地區(qū)房地產(chǎn)存量將處于較低水平，庫存題目將不大;

　　但是房地產(chǎn)投資增速相對較慢，消耗者看好地產(chǎn)，但地產(chǎn)商本身不看好;可能是地產(chǎn)商對于房地產(chǎn)周期的理解相對滯后。由于重置成本已經(jīng)下跌，地價、鋼價等原材料下跌幅度超過房價，利潤空間在增大，這會刺激開放商投資。（世界經(jīng)濟學人）