通脹的恐慌開始蔓延，隨著美歐貨幣印鈔機開足馬力，對于名譽貨幣的不信賴加劇，美元美債拋售壓力空前，商品和貴金屬臨時間成為資金避險天國。曩昔兩個月中，油價較一季度的低點上升已經超過了一倍。

　　中國不可能通脹的兩個理由

　　中國將來是否會被全球通脹空氣所“傳染”，分外是我們那么多信貸貨幣發(fā)下去了，價格會不會有反應？成為爭論的焦點。

　　我也許看了一下，認為中國不可能通脹的理由重要有兩個。

　　一是中國經濟仍處于潛在增加水平以下，不會出現顯明的通脹。由此引出的一個題目是，中國的潛在增加水平到底在哪里？

　　2003年后，中國經濟一向以兩位數以上的速度在跑，從CPI看，直到2007年下半年才開始感受到顯明通脹，于是，不少經濟學家認為中國經濟的潛在增加水平可能已經上移至了10％~11％。2003年曩昔，中國經濟學界關于潛在增加漸成共識的測算效果是7％~8％。這也是政府制訂保八的最原始依據。我為此做了一下功課，在現有可以找到的各種測算中國潛在增加的文獻中，效果大致在6.58％~9.7％之間。

　　在我看來，關于中國潛在增加和通脹的關系上，至今有兩個題目沒能講清楚：一個是中國經濟2003年跑到十以上后，真的就沒有通脹嗎？我計算了2004~2008年16個季度的GDP平減指數，只有2006年的前三個季度GDP平減被壓抑在3％附近（因為2004年下半年實施的高強度宏調開始起作用），而其余季度的平減都遠遠高于3％。但中國CPI直到2007年的下半年才開始進入一個明確的價格快升階段，而且重要照舊豬肉飛漲的帶領下突破的。第二個題目是倘使中國最近5年存在潛在增加水平的突破，那么，是什么因素指導著這種突破呢？客觀上講，上世紀90年中后期以后，粗放型的廉價工業(yè)化和城市化道路越來越受到資源和環(huán)境束縛，在投資經濟逼迫下走向出口經濟，結構緊張失衡的經濟被牢牢地綁在美元戰(zhàn)車上，經濟脆弱性凸顯。

　　忠實講，我不太看好最近幾年中國潛在增加水平發(fā)生了躍遷的結論，何況轉軌經濟的潛在水平測定并無一個成熟的理論框架，7％~8％也是模仿市場化國家模式的測算效果，隨著制度溢價的消散和人口盈利拐點（估計在2015年左右），我更偏向于中國將來潛在水平向下修正的判斷。如此，強力要保住一個8％的增加是否會支出通脹的代價，在邏輯上并不構成一個停滯。

　　我們聽到的更多的一種論點是中國的基本狀態(tài)是總供應大于總需求，產能過剩和勞動力供求過剩，而這些與通脹不可能同時出現。

　　總供應大于總需求不是個奇怪事物，隨著大工業(yè)革命和科技突飛猛進，薩伊定律就已經作古，后面的事情都是有用需求不足。那為什么還有通脹？由于確立了中間銀行制，由于印鈔票短期內能夠平衡供求。從這個意義上講，通脹最緊張的照舊貨幣因素，也就是說，超發(fā)貨幣會使得貨幣供過于求，只要貨幣供過于求的水平大于商品供過于求的水平，那么即便商品不存在緊缺的征象，其價格也會上升。

　　產出敞口也非刻舟求劍。隨著去過剩產能化的演進，資本密集型產業(yè)的供給能力的損失變得不可逆轉。盡管某些措施會使這一過程延伸，但總體趨勢不可逆轉。煉鋼煉焦的鍋爐停產就等于報廢、工廠無法找回失去的諳練工人、采掘由于缺乏新增投資和設備老化而產能降落，所有這些都使得產出敞口敏捷縮小，盡管需求在掉，但供應可能掉得更快，分外是衰退時間越長。簡單地講，印錢就能使需求起來，但供應恢復則必要一個投資建設期。如此，在時間點上，出現產出敞口與缺口之間的轉換，價格短時間內就能飚升。

　　總之，總供應大于總需求也好，經濟衰退和產能過剩也罷，和通脹通縮一樣，都只是事物的效果和表相而已，而不構成事物發(fā)生的緣故原由。

　　全球通脹前景看名譽擴張

　　剩下的就是討論名譽擴張了。

　　流行的觀點認為，危急把美國的“影子銀行”的名譽機器給徹底摧毀了。隨著資產歸零，包括掮客自營商、對沖基金、私人股本集團、結構投資工具和渠道、貨幣市場基金以及非銀行抵押貸款機構遭受滅頂之災。

　　所以你看到，即便當下聯儲資產高速擴張了一倍多（從2008年9月的9000億美元上升至目前的1.9萬億美元），但貨幣乘數也掉了一半多，所以團體上名譽規(guī)模并沒有擴張，或還在收縮。聯儲跟金融部門置換毒資產的錢，大部分被以超額預備金付息的體例穩(wěn)固在聯儲的賬上。這是個“堰塞湖”。

　　我贊成，在“影子銀行”得到有用清理之前，還會處于緊縮之中，與基礎貨幣發(fā)行量互相抵消。將來美國信貸市場即便恢復正常，貨幣乘數一定也回不到那個虛妄的繁榮時代的水平。但是我們不能拿當下極端不正常的貨幣乘數說事，如今不是缺錢，而是表面的世界不充足安全。

　　將來不通脹，除非兩條，一是美國金融部門永久恢復不了，那不是世界末日嗎？二是聯儲能在經濟復蘇前，及時回收多余的錢。怕是在經濟真正復蘇前，價格就已經起來了。聯儲會收嗎？由于聯儲已經直接買公債，這和先前傳統的量化寬松手段有本質區(qū)別，債務貨幣化的效果將增長流通中的貨幣，無論貨幣乘數反彈與否，名譽將同比例擴張。

　　同時隨著價格上漲則銀行的重大超儲就會捋臂張拳，傳統的金融部門出來干活，貨幣乘數反彈，短時間內就可能是堰塞湖決口――滔天洪水。（世界經濟學人）