我們認(rèn)為，GDP增速將繼承回升，中國經(jīng)濟(jì)二季度將進(jìn)入“U”型回升階段。一方面，拉動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)的投資強(qiáng)勁增加；另一方面，出口降落幅度將漸漸收窄；此外，消耗在政策刺激下也正在形成新亮點(diǎn)，增速降落幅度將比預(yù)期低。

　　政策刺激內(nèi)需快速恢復(fù)

　　今年一季度GDP同比增加6.1%，雖然略低于2008年第四季度6.8%的同比增速，但環(huán)比增速顯明回升。去年第三季度經(jīng)過季節(jié)調(diào)整后的GDP環(huán)比增速大約為1.2%（年化為4.9%）左右，第四季度經(jīng)過季節(jié)調(diào)整后的GDP環(huán)比增速大約為0.2%（年化為0.9%）左右，而今年一季度環(huán)比回升速度大約為1.8%（年化為7.0%左右），已經(jīng)接近正常增加速度。

　　一季度的投資增速遠(yuǎn)超預(yù)期。一季度投資加速增加，真實(shí)投資增速是2003年以來的最高水平，達(dá)到34%左右，比2008年同期高19個(gè)百分點(diǎn)，比2008年第四季度高17個(gè)百分點(diǎn)，增速遠(yuǎn)超預(yù)期。

　　全社會(huì)固定資產(chǎn)投資一季度同比增加28.8%，其中，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增加28.6%，農(nóng)村固定資產(chǎn)投資增加29.4%，12年來農(nóng)村投資增速首次快于城鎮(zhèn)，這重要是由于4萬億投資加大了對(duì)農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施的投資。而中西部投資快于東部，一方面是因?yàn)橹形鞑繉?duì)外依存度小，受世界經(jīng)濟(jì)影響??；另一方面是因?yàn)榛A(chǔ)設(shè)施投資向中西部?jī)A斜。

　　同時(shí)，2009年一季度社會(huì)消耗品零售總額同比增加15.0%，扣除物價(jià)因素，現(xiàn)實(shí)增加15.9%，同比加快3.6個(gè)百分點(diǎn)，比上年全年加快1.1個(gè)百分點(diǎn)。消耗品零售的平穩(wěn)較快增加，重要受益于政策的大力扶持，分外是針對(duì)消耗和民生的經(jīng)濟(jì)刺激政策。

　　此外，2009年一季度最后一個(gè)月，中國進(jìn)出口展現(xiàn)企穩(wěn)好轉(zhuǎn)跡象。3月份進(jìn)出口增加降幅均收窄：我國外貿(mào)進(jìn)出口總值、出口和進(jìn)口分別降落20.9%、17.1%和25.1%，降落幅度比今年前兩個(gè)月的同比降幅分別削減6.3、4和9.1個(gè)百分點(diǎn)。按平均工作日水平的可比口徑計(jì)算環(huán)比指標(biāo)，3月份進(jìn)出口總值環(huán)比大幅增加23.8%，其中出口增加32.8%，進(jìn)口增加14%。當(dāng)月貿(mào)易順差185.6億美元，同比增長(zhǎng)41.2%。詳細(xì)而言，3月份在我國出口重點(diǎn)商品中，具有較強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)上風(fēng)的勞動(dòng)密集型產(chǎn)品出口體現(xiàn)優(yōu)秀，反彈趨勢(shì)較為顯明。

　　增加動(dòng)力將繼承回升

　　國內(nèi)投資繼承高速增加可以期待。首先，基礎(chǔ)設(shè)施進(jìn)入施工岑嶺期，將帶動(dòng)相干投資。在基礎(chǔ)設(shè)施帶動(dòng)下，將來幾個(gè)月投資繼承高增加可以期待。去年第四季度開始規(guī)劃基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，目前大多數(shù)項(xiàng)目前期預(yù)備工作已經(jīng)完成，并進(jìn)入施工階段，這不但將使其自身投資增長(zhǎng)，而且還將帶動(dòng)相干上游行業(yè)投資的增長(zhǎng)。

　　其次，“新開工項(xiàng)目計(jì)劃投資”快速增加預(yù)示將來投資還將繼承高增加。年初以來，新開工項(xiàng)目計(jì)劃投資敏捷增長(zhǎng)，新開工項(xiàng)目計(jì)劃投資是固定資產(chǎn)投資的領(lǐng)先指標(biāo)。第一季度新開工項(xiàng)目計(jì)劃投資增速高達(dá)70%，是2003年第二季度以來最高的增加速度，這意味著在今年第二季度投資仍將高速增加。

　　第三，信貸的高增加為投資增加創(chuàng)造了足夠的流動(dòng)性環(huán)境。從歷史來看，信貸增速每每領(lǐng)先投資增速3－6個(gè)月，從2008年12月份開始信貸高速增加，目前已經(jīng)接近30%的增速，高速的信貸增加意味著隨后幾個(gè)季度投資還將繼承高速增加。

　　第四，房地產(chǎn)市場(chǎng)回暖可能帶動(dòng)房地產(chǎn)投資熱情。自2008年12月開始，房地產(chǎn)市場(chǎng)開始觸底回升，2009年3月商品房販賣額顯明回升。房地產(chǎn)市場(chǎng)的回暖假如可以持續(xù)，那么將促進(jìn)房地產(chǎn)投資的增長(zhǎng)。當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)的回暖比預(yù)期要好一些，這將導(dǎo)致房地產(chǎn)投資增速比預(yù)期有所進(jìn)步。

　　消耗增速降落將放緩，預(yù)計(jì)社會(huì)消耗品零售總額將保持小幅放緩的趨勢(shì)。首先，居民收入增速放緩是導(dǎo)致消耗增速放緩的重要緣故原由。從經(jīng)驗(yàn)上判斷，消耗的變動(dòng)總是滯后于收入的變動(dòng)，滯后期一樣平常為4－6個(gè)月。我們發(fā)現(xiàn)，城鎮(zhèn)居民2008年收入增速維持在3.4－8.4％的區(qū)間，農(nóng)村居民收入增速維持在9.1－11％的區(qū)間，均處于比較低的水平。因此居民會(huì)縮減將來的消耗，并致使2009年的消耗增速放緩。其次，就業(yè)壓力所帶來的預(yù)期改變也將拖累消耗增速下滑。假如經(jīng)濟(jì)不能提供充足的就業(yè)崗位，那么居民消耗增加將受到緊張影響。再次，消耗者信念指數(shù)和預(yù)期指數(shù)還處于降落通道之中，難以在短時(shí)間內(nèi)完全恢復(fù)，導(dǎo)致消耗增速降落。

　　然而，消耗增速在將來不會(huì)出現(xiàn)大幅降落，由于已經(jīng)出臺(tái)和即將出臺(tái)的一系列政策將緩解消耗增速的下滑。2008年以來政策加大了對(duì)教育、醫(yī)療衛(wèi)生、保障性安居工程、文化方面的民生付出，這些政策的結(jié)果正在漸漸展現(xiàn)。將來政策還將積極推進(jìn)醫(yī)療衛(wèi)生體系體例改革，完美社會(huì)保障系統(tǒng)建設(shè)，以及降低或減免車輛購置稅等，均將對(duì)消耗增速的下滑起到緩解作用。

　　出口狀態(tài)或?qū)⒑棉D(zhuǎn)。出口最困難的時(shí)期可能就在2009年第一季度，二季度以后中國出口增速的降幅將收窄，外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境和政策的作用對(duì)中國出口的影響將漸漸展現(xiàn)。

　　第一，美國等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)回暖跡象。09年2月以來，美國以私人消耗付出為代表的大部分領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均出現(xiàn)企穩(wěn)或恢復(fù)的跡象。結(jié)合同步和滯后指標(biāo)，我們認(rèn)為，發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)在2009年下半年可能觸底，這將在外需方面對(duì)我國出口產(chǎn)生積極影響。

　　第二，出口退稅效應(yīng)將在4月后開始展現(xiàn)。我國自2009年4月1日起進(jìn)步部分出口商品的出口退稅率，此次出口退稅政策調(diào)整充分說明增加和就業(yè)在目前的緊張性。出口退稅上調(diào)詳細(xì)的結(jié)果應(yīng)當(dāng)比較明顯，例如紡織服裝類，假如用足出口退稅可增長(zhǎng)團(tuán)體行業(yè)利潤(rùn)10－12%。假如將來政策進(jìn)一步到位，再結(jié)合外需觸底復(fù)蘇，我們有理由認(rèn)為出口退稅將對(duì)中國出口好轉(zhuǎn)構(gòu)成較強(qiáng)支持。

　　第三，中國出口將受益于“土豆效應(yīng)”。中信證券宏觀組于4月9日－4月10日調(diào)研浙江出口企業(yè)，集中在玩具、家具、紡織、服裝、制鞋、電子元器件等勞動(dòng)力密集型企業(yè)。收集的草根數(shù)據(jù)注解：中國出口產(chǎn)品的“土豆效應(yīng)”比較顯明。在經(jīng)濟(jì)危急面前，人的需求滑向馬洛斯需求條理的較低層，廉價(jià)消耗品成了最大贏家，以“物美價(jià)廉”為最大特點(diǎn)的“中國制造”將有更廣闊的發(fā)展空間，中國出口相對(duì)于其他高檔商品生產(chǎn)國而言，降落幅度小得多。我們認(rèn)為，在全球經(jīng)濟(jì)下滑中，中國出口產(chǎn)品“高性價(jià)比”也將對(duì)出口構(gòu)成支持。

　　從上面的分析可以看出，拉動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)的投資強(qiáng)勁增加，出口降落幅度將漸漸收窄，消耗增速降落幅度比預(yù)期低，這些因素注解GDP增加將繼承回升。

　　此外，經(jīng)濟(jì)增加和經(jīng)濟(jì)景氣預(yù)期也在漸漸改善。首先，M1快速回升預(yù)示宏觀景氣將上升。今年以來，M1增速快速回升，企業(yè)活期存款快速增長(zhǎng)，這注解交易需求上升，經(jīng)濟(jì)運(yùn)動(dòng)回升。從歷史關(guān)系來看，M1增速是宏觀經(jīng)濟(jì)景氣的先導(dǎo)指標(biāo)，這預(yù)示第二季度宏觀經(jīng)濟(jì)景氣程度將進(jìn)步。其次，企業(yè)家信念指數(shù)2009年一季度已經(jīng)有所進(jìn)步，這注解企業(yè)可能進(jìn)行更多的投資，從而使經(jīng)濟(jì)增加漸漸恢復(fù)。

　　我們認(rèn)為，隨著經(jīng)濟(jì)增加動(dòng)力的漸漸恢復(fù)和經(jīng)濟(jì)增加預(yù)期的改善，第二季度GDP環(huán)比增速將明顯進(jìn)步，但因?yàn)榛鶖?shù)因素，第二季度GDP同比增速不會(huì)出現(xiàn)較大回升；而進(jìn)入第三季度，GDP同比增速將有較大進(jìn)步；預(yù)計(jì)第四季度GDP同比增速將超過9%。按照這一增速轉(zhuǎn)變，2008－2009年GDP增速走勢(shì)將呈“U”型，而經(jīng)濟(jì)在2009年第二季度開始將進(jìn)入“U”型的回升階段。（中信證券首席宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家　諸建芳）（中國證券報(bào)）